3과목4장 주식투자운용전략
전략적 자산배분(광의의)
<소극적, 방어적, 효율적시장, 인덱스, 시장가치접근, 시장수익률>
장기적인 기금내 비율의 의사결정. 각종 변수들이 크게 변하지 않는다면 자산배분을 변경하지 않는다.
실행단계 : 투자목적 파악 - 자산집단 선택 - 기대수익, 위험, 상관관계 측정 - 최적자산구성(효율적투자기회선)
실행과정 : 순자산의 현가는 투자자의 위험에 대한 감수를 결정한다. 최적화엔 ◆계량적 기법 주관적 기법 모두 쓴다.
결정자 : 자산배분은 투자자가 결정하는 것이 원칙. 자산 운용자는 벤치마크 수익률을 이기기 위해 노력한다. ◆최적자산의 구성의 선택은 효율적 투자기회를 통해 추출한다
전략적 자산배분의 이론적 배경( 전술적 이론적배경도 비교알아야됨)
효율적투자기회선 : 여러개의 효율적 포트폴리오를 수익률과 위험의 공간에서 연속적으로 연결함.
<자산배분의 실행단계에서 최적 자산의 구성은 효율적 투자기회를 통해 추출한다)
A와 X 위험은 같으나 수익이 높아 A > X 지배함 (A가 선택됨)
C와 Y 위험은 같트나 수익이 높아 C >y 지배함 ( C가 선택됨)
선택된 선들을 연결한 것이 효울적 투자기회선이고,
효율적포트폴리오는 정해진 위험수준 하에서 가장높은 수익율을 달성하는 포트폴리오를 효율적 포트폴리오라고한다( 최적포트폴리오 아님 주의)
최소분산포트폴리오 : 효율적 투자기회선 상의 포트폴리오 중에서 가장왼쪽에있는점, 위험이적은거
전략적자산배분 실행방법4가지( 전략적,전술적 섞어서 문제출제함)
1.시장가치 접근방법 : 각 시장이 차지하는 시가총액 비율과 동일한 포트폴리오 따라감. 많은 자금 필요
2.위험수익 최적화 : 지배원리에의한 , 효율적 투자기회선과 투자자의 무차별곡선이 접하는 최적 포트폴리오 사용 ◆직관성은 있지만, 정교함은 없다!, 입력변수오류가 없을경우 매우정확함!
입력변수의 변화에 민감하다. <불안정한 해. 안정적이지 않다>
3.투자자별 특수상황 고려 :투자자의 요구사항을 고려한다
4.기관의 자산배분을 모방 : 타기관의 자산배분을 모방하는것은 '보편적'이다
최적화 문제 : ◆일정 위험수준 하에서 최대 기대수익률을 달성하는 포트폴리오. 과거의 통계를 이용했기 때문에 오류와 추정오차(입력변수 오차발생)가 내재되어 비효율적인 포트폴리오가 될수 있다. 극단적인 편중가능(직관적X)
최적화 전략적 자산 배분의 문제점 : 불안정한 해(위험과 수익의 오차) / 최적화기법의 난해함 / 운용조직 갈등
퍼지 투자기회선 : ◆효율적 투자기회선은 밴드로 나타난다. 추정오차,오류 나타나면 밴드(마코위츠)
무차별 곡선 : 기대수익률 한단위를 증가시킬때 투자자가 감당할수 있는 위험
최적 자산배분 : ◆효율적 투자기회선과 투자자의 무차별곡선이 접하는 점에서 결정.기대수익률 한단위 증가 시키기위해 감당할수있는 위험을 나타내는 곡선이 접하는 점에서 결정
전술적 자산배분
<적극적, 비효율적 시장, 시장수익률 대비 초과수익률, 역투자, 가치투자, 기술적분석,운용자책임>
시장의 변화방향을 예상하여 '사전적으로' 자산구성을 변동시킨다. 저평가자산매수, 고평가 자산 매도.일정주기마다 자산구성을 변경하는 적극적인 전략.
중단기적펀드운용자가 투자자산의 과대,과소 여부를 판단할수없다면, 최초 수립된 전략적 자산배분 유지고수익. 초과수익률을 노린다.
자산배분변경에 의한 운용성과 변화는 자산운용자의 책임이다.
역투자 전략 : 내재가치 대비 저평가 매수 고평가 매도 네거티브 피드백
과잉반응과 병균 반전 :◆ 장기적으로 내재가치로 수렴. 평균반전은 시장이 비효율적이라는 증거,시장가치는 내재가치보다 크게 변화해 역투자 전략으로 초과수익. 역투자는 ◆위로 볼록한 수익곡선을 갖는다.
전술적 자산배분
1.역투자전략 : 저가매수 고가매도 전략 포뮬려플랜
2.과잉반응현상 : 가격착오현상 (오버슈팅 과 언더슈팅)
3.평균반전현상(Mean-Reverting) 단기적으로 비효율적이나, 장기적으로 효율적이므로 결국 평균반전된다는 의미
랜덤워크(미래의 증권가격은 예측불과) 를 따르지않는다. 평균반전되므로
자산의 구분 : 주식(기업의 규모와 저평가) / 채권(신용등급과 듀레이션) / 대체투자(서로간 동질성이 낮음)
자산군 : ◆대체투자는 동질성이 낮아 세부자산군으로 구분한다.
자산집단 특성
동질성 : 자산집단 내 자산들은 비슷한 속성을 지녀야한다.
◆포괄성 : 동일수준위험 내에서 자산집단 의 종류가 많을수록 분산투자효과 확대된다.
◆충분성 : 자산집단 내 투자 종목수가 충분해야된다.
배타성 : 자산집단 간 서로 겹치는 부분이없어야한다.
분산가능성 : 자산집단 간 독립적, 낮은 상관관계가 분산투자효과가 높아진다.
전술적자산배분의 실행도구 3가지( 가치평가모형, 기술적 분석, 포뮬러 플랜)
- 전술적자산배분은 가치평가 + 투자인내의 과정이다
1.가치평가모형 : 단기적으로 균형가격에서 벗어나고 중장기적으로 균형가격으로 복귀한다는 가정.
주식(이익, 배당, 현금할인모형) / 채권(기간구조 할인 모형), CAPM, APT, 다변량회귀분석
2.포뮬러 플랜 : 막연하게 시장과 역투자 전략을 이용해 고수익을 지향한다. 주가상승시 주식매도 채권매수 역투자전략이랑 비슷하다(Negative Feedback)
펀드수익율과 전술적자산배분
:체감적으로 상승한다 , 위로 볼록하다
자산운용 의사결정시 자산배분과 증권선택 결정을 분리하는 것이 바람직하다.
자금운용자가 고정적인 위험한도를 가지고 있다는 가정. 실제로는 위험한도는 시장상황에 따라 다르다.
실제로는 시장상승기에는 낙관적으로 높은 위험허용도를 하락기에는 비관적인 자세로 낮은 위험허용도를 갖는다.
시스템적인 운용방법이란 자금운용자의 주관적 가치판단을 배제하는 방법이다.
기대수익률 추정방법
추세분석법 : 과거 장기간(전체) 수익률을 분석하여 미래수익률로 사용하는방법. 자본시장 기간이 짧은 국내에 적용 어려움
시나리오분석법 : 상황에 따른 모든 변수를 고려하여 추정하는방법 (단점 주관성개입)
근본적 분석방법 : 과거 시계열 분석. 회귀분석, CAPM, APT
시장 공통 예측치 사용방법 : 공통적으로 가지고 있는 미래수익률에 대한 추정치 이용
GARCH= 위험수익기대수익률을 구하는 기타의방식이다(위험을 좀더 정교하게 추정하는)
보험자산배분전략
자산비율을 동적으로 변화시킴. 미래 예측치를 사용하지 않고 시장가격의 변화추세만을 반영하여 운용하는 수동적 전략. 시장순응( 초단기적으로 반영한다)
최소보장수익률은 반드시 무위험수익률 이하로 해야한다.
특수목적 자금에 적합. 일반적인 투자자보다 하락위험을 더 싫어하는 비정상적 투자자.
최소수익률을 보장하면서 주가상승시 상승추에세 편승하여 수익을 획득하는 포트폴리오 보험을 추구.
보험 포트폴리오는 주식투자(매수)+풋옵션 매수의 수익구조. (방어적 풋. protective put 전략)
보험자산배분전략은 : 위험자산과 무위험 자산간 비중을 지속적으로 조절하여,옵션 복제효과
(위험자산: 주식 , 무위험자산:채권)
<포트폴리오 보험에서는 기대수익, 위험, 상관관계가 변하지 않다고 가정하고 투자자산 비중만 조절한다>
◆포트폴리오 가치하락시 무위험 자산비중 하락(증가). 포트폴리오가치 상승시 위험투자 비중 상승(증가)
- 보험 자산배분은 고가매수,저가매도(Positive feedback)
- 전술적 자산배분은 저가매수, 고가매도(Negative feedback)
장점 : 최소 목표수익률. 복잡한 투자를 원하는 경우
단점 : 위험회피도가 높은 투자자 대상이라 마케팅한계. 거래비용 절감을 위한 선물 활용. 투자기간 말 주가 급등시 추적 불가능
현물거래시 거래비용이 높고 실행상 어려워 주가지수 선물을 통해 거래비용과 유동성 문제를 최소화
◆선물을 이용한 장점 : 거래비용 절감, 유동성 확보
◆선물을 이용한 단점 : 불리한 방향으로 선물이 형성될 위험, 베이시스리스크, 마진콜 대비 현금자산보유
베이시스 리스크 : 선물과 현물의 가격차
재조정 : 일정기간마다 재조정, 시장가격이 일정비율 변했을때 재조정, 모형에서 원하는 값으로 맞춰서 재조정
포트폴리오 보험전략3가지
1.보호적풋
2.이자추출전략
3.옵션복제전략(옵션없는대 산거같은효과)
옵션복제전략 2가지(이론상 2가지 모형 모두 최소보장가치를 지켜준다,이론상 0이다,2가지성과비교x)
OBPI : 채권과 주식의 초단기적인 비중조절을 통해 콜옵션 매수한 효과를 내는것(말그대로 복제전략)
OPPI 모형의 내제변동성(미래변동성) 추청준제가 발생함
◆내재변동성을 과대 평가 : 위험을 과대평가 채권 ↑주식↓, 주가상승시 수익율 저하
◆내재변동성을 과소 평가 : 위험을 과소평가 채권 ↓주식↑
합성풋옵션 전략이다, 방어적 풋 모방.(방어적 풋 옵션을 사는게아님...)
실질적 옵션투자는 하지 않음> 옵션의 델타헤징에서 발전됨 <옵션의 변동성만 사용.
최저 보장수익률(Floor)은 반드시 무위험수익률 이하로 결정해야한다.
CPPI : OBPI전략과 달리 직관적인 간단한 계산 전략 수행가능 블랙 숄즈 옵션모형이나 내제변동성 추정이 필요없슴( 단순성 과유연성)계산이 간단하여 블랙숄즈 옵션모형이나 변동성 추정이 필요 없다
포트폴리오 가치는 사전적으로 만기시 최저보장가치 이하로 하락하지않음,
최저보장가치는(Floor) 매일변한다무위험수익률만큼 매일 증가, 유지하는거 X
투자기간이 사전에 정해질 필요는 없음 , 주식투자금액은 자금운용자 주관적으로 내린 승수에 쿠션곱함 (투자자X)
◆주식투자금액 = 승수 * 쿠션(포트폴리오 평가액-최저보장수익(floor의 현가)
쿠션 : 포트폴리오 평가액 - 최저보장수익(floor)의 현재가치
주식투자금액(익스포저) : 쿠션 * 승수 (승수는 운용자의 자신감. 운용자가 정한다)
♣채권투자금액 : 공식) 포트폴리오금액 - 주식투자금액
실행방법 : 주식투자비중과 옵션의 델타를 추정. 델타는 음의값. 주가+옵션 프리미엄 = 포트폴리오가치
풋옵션 복제전략과는 달리 블랙-숄즈 옵션모형이나 변동성의 추정이 필요하지않다.
주식투자비중 = 주가 * (1+델타) <델타는 음수> / 무위험자산비즁 = 1-주식비중
문제점 : 자산 구성비율과 주가움직임간의 시차, 포트폴리오보험전략의 경우 만기시에는 주식100%, 채권100% 등 보유하는것이 일반적이다.
주식 포트폴리오 구성시
정보 비효율 그룹 : 수익예상 수정효과, 수익예상 추세효과, 무시된 기업효과, 소형주효과, 1월 효과
◆상대적 저가주 효과 : 저PER효과, 저PBR효과
수익률 역전 그룹 : 장기 수익률 역전현상, 저베타효과, 잔차수익률 역전현상, 고유수익률 역전현상
저베타효과 (시장에 둔감한 주식의 수익률이 좋을때), 잔차수익률 역전(비체계적 위험수익 > 시장수익)
주식포트폴리오 모형
◆주식포트폴리오 모형을 리스크모형이라고도한다. 위험의 특성을 알기위해 하는거
액티브,패시브 주식포트폴리오 모형사용한다.
액티브운용: 투자성과 위험부담에 대한 보상이므로,초과수익을 위한 위험요소를 선택하기 위해 모형을 활용함
패시브운용: 운용하는 포트폴리오의 위험요소를 벤치마크의 위험요소와 동일한 수준으로 유지하기 위해 모형함
리밸런싱 : 주가 변동으로 인해 발생된 차이를 원래 '의도대로 복구시키는거'. 불변할떄
업그레이딩 : 주가 변동으로 인해 변화된 '포트폴리오' 다시 최적포트폴리오로 구성,변화할떄
모형의 종류 3가지
◆다중요인 모형 : 베타, 규모, 성장성, 레버리지, 해외시장 노출도 등 여러가지 ◆체계적 요인해당됨
(CAPM 모형에서 베타만을 사용하는 것의 한계를 극복. 비체계적요인x)
이러한 위험을 포트폴리오 관점에서 합산하고, 운용자는 자신이 취한 위험의 정도를 벤치마크와 비교하여 파악할 수 있음
◆2차함수 최적화 모형 : 기대수익률-추정위험의 추정을 통한 최적투자모형 , 정확한 추정에 대한 한계점이 있어서, 과소,과대추정 문제 정확한 값을 찾기 어렵다. 이를 보안한게 선형계획모형이다
◆선형계획 모형 : 일정한 제약조건을 만족하는 포트중에서 기대수익과 위험을 최적,최대화 하는모형
델타헤지 (옵션을 사지 않고 옵션을 따라가는 것 ) (옵션+현물)
델타헤징의 대표적인 것이 포트폴리오 인슈어런스(보험)전략.
파생상품을 이용한 전략과 동일하게 초과수익률 창출을 위한 수익 위험구조를 추구할수 있다.
델타 헤징을 이용한 운용전략은 적극적 초과수익을 추구하지 않는다는 점에서 패시브 운용 같고,
패시브 운용보다 거래가 빈번하다는 점에서 액티브 운용 같기도 하다
<파생상품을 이용시 델타헤지의 한계점 해결 : 헤징, 차익거래, 수수료가 적다>
장점 : 기간 제한 없음 / 사전비용없음(사후수수료) / 운용기간 동안 시장상황 반영 / 현물액티브를 통한 추가적 수익
단점 : 수익구조가 사전에 확정되지 않음 운용능력에 따라 변화 / 매매수수료 과다(파생상품보다 비싸질수있다) / 실제 모수가 미래가의 모수보다 불리하면 수익률 하락
파생상품 이용 한계점 : 파생상품 만기가 다양하지 않음 / 거래비용 / 과거 자료 추정이라 실제 수익률과 차이
<투자자가 ,펀드메니저 운용 리스크를 판단하는 도구 : 정보비율, VaR> 이거 계속틀림..
벤치마크 : 구체적인 내용이 운용 전에 명확히 정해져야함 / 매너지가 추적 가능해야함 / 실제 목표와 부합되는 운용
위험 : 정보비율(펀드수익률-벤치마크수익률/잔차위험), VaR(주어진 신뢰수준에서 최대손실금액)
투자가능종목 : 모든 종목 판단 / 임의로 확실히 부적당하지 않은 종목 제외 금지
편입종목수 : 불필요한 위험, 분산투자 효과를 반감시킬수 있다.
매매원칙 : 가치투자는 매매회전율이 낮고 성장투자는 매매회전률이 높다
패시브 운용에서 사용하는 주가지수별 특징
다우존스 산업평균 DIJA와 니케이 225는 주가가중 주가지수이다.
KOSPI와 KOSPI200은 유동시가가중 주가지수이다.
주가가중 절대적 주당 가격이 가중치가 된다. 주가가 높은 종목의 가중치가 커진다는 문제점
시가가중 주가지수는 과대평과된 종목의 가중치가 높아지는 문제점,
동일가중 주가지수는 훨씬 많은 수의 소형기업의 가중치가 높아지는 경향
ESG투자
GSIA 에서 규정한 7가지 방식의 투자 기준 중 한 이상을 적용한 펀드를 말한다.
ESG반영을 위해서는 기존의 재무모델과는 다른 별도의 평가 시스템이 요구된다.
ESG평가를 위한 핵심지표는 글로벌 주요 점수가 준용되나, 점숨 산정기준이 평가사마다 달라서,등급차이 발생.
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3과목5장 "채권"
♣채권의 장점: 수익성,안전성,유동성
패리티 와 패리티 가격(전환가치)는 다른거다 공식도틀림
패리티 : 주가 / 전환가격 *100%. 전화가격대비 주가의 비율. 수익률.
패리티가격 : 시장가격 * 전환 주수= 패리티*액면가 = 적정투자가격
괴리 : 전화사채가격 - 패리티가격 (괴리가 -일때 주식 전환하는것이 이익)
CB시장가격 < 패리티가격 일떄 : 괴리는 (-) 주식 전환후 매각 시 이익
CB시장가격 > 패리티가격 일떄 : 괴리는 (+)주식 전환후 매각 시 손실
괴리율 : 괴리율=(전환사채 시장가격-패리티가격)/패리티가격
패리티가 100% 초과하면 초과할수록 주식가치가 크게되어 주유통가가 전환사채 시장가격을 변동시킴
Pass Through Security(자본이전형) : 유동화자산 매각. 신탁 후 주식형태로 발행. 금융위험을 투자자에게 전가,
Pay Through Bond(원리금 지급형) : 현금흐름만 이용해 우선순위가 다른 단다계 채권(트랜치)을 발행.
이익참가부사채(PB) : 사채권자도 배당 받을수 사채 : 채권인대 배당을줌 교환사채 소지인에게 당해 발행회사가 보유하고 이쓴ㄴ 타 회사의 상장 유가증권으로 교환청구를 할수 있는 권리(교환권)가 부여된 채권
발행사의 자산과 부채(교환사채)가 동시에 감소 , 자본 불변-> 추가 자금유이 없다
경쟁입찰♣공모발행이면서, 직접발행이다(주로 국공채)
-복수가격 Conventional : 입찰자의 입찰금리(낮은수익률)가 낮은 것부터 순차적으로 낙찰 높은가격
복수의 발행조건으로 낙찰자가 제시한 수익률로 발행
-단일가격 Dutch : 최고수익율 낙찰, 가장 높은 금리로 통일하여 낙찰,높은금리 나 낮은가격써낸사람
-차등가격 차등가격낙찰 : 둘을 혼합하여, 구간별(그룹별)로 차등한 금리로 낙찰
-무보증 사채는 총액인수방식 이며, 대부분 회사채
국채 발행 : ⑴경쟁입찰(국고채권) ,⑵첨가소화(국민주택채권) , ⑶교부발행(공공용지 보상채권)⑷⑸
통안증권 발행 : ⑴Dutch , ⑵매출발행
채권 가격 결정
체권가격 변동성의 특성
1.표면이율이 낮을수록 채권의 변동성은 커진다
2.잔존만기가 길어질수록 채권의 변동성은 커진다.
3.만기수익률이 낮을수록 채권의 변동성은 커진다
채권 가격 결정
가격과 수익률은 역의 관계. 볼록(convex)형태.
이표율(쿠폰율)>수익률이면 액면가보다 비싸게, 이표율<수익률이면 액면가보다 싸게 거래됨
만기에 다가갈수록 채권 가격은 액면가에 근접한다. 대부분 할인채의 액면(만기가격)은 1만원. 만기가격은 표면 이율, 현재가치는 시장이자율과 매매수익률을 사용한다. 이표채의 지급이자는 반드시 이자지급횟수로 나눠야한다.
경상수익률 : 연이자지급액 / 채권의 시장가격(가격 대비 직접 수령하는 이자 비율)
-만기 이전 일정 보유 기간 중의 이자 소득만을 감안한 수익률.
만기수익률(YTM) : 내부수익률. 현금흐름의 현가와 시가를 일치시킨다.
수익률 연율화의 문제점 : 일년에 두번이상 지급되면 만기수익률 < 실효연수익률(복리)로 나타남
채권투자 수익 : 이자 / 자본이득 or 손실 / 이자의 재투자
재투자 위험 : 만기가 길수록 재투자위험 증가, 무이표채는 재투자 위험 없음
채권가격 계산
해설: 복리채이다
1. 먼저 액면가를 3년 만기수익률로 계산
2. 3년만기수익률 / 2년 만기수익률 나눈다
3.나눌떄 분모는 만기수익률로계산
해설: 할인채이다
1. 액면가 확인
2. 1년 만기수익률 + 61일 만기수익률 계산 한다.
해설: 이표채이다
1. 액면가 확인후 표면금리 구한다 (년)
2. 첫번쨰 이자지급 표면금리 , 2번쨰 이자지급 표면금리, 마지막 이자지급 시기는 액면가+표면금리
해설
CR / P = 경상수익률
CR=쿠폰 액면1만원*금리(800원)
P = 시장가격= 9600원
맥컬레이 듀레이션
듀례이션이란? 채권금리 변화에 따른 채권가격변동성을 간편하게 계산하기 위한것, 또는 투자원금의 회수기간 으로 이해
말킬의 정리 하나의 변수만으로 채권을 선택해야 하지만, 표면이자와 잔존만기를 동시에 고려해야하는 현실적인 투자상황에서 한계점을 띄게 되고 이를 보안한것이 듀레이션/ 채권의 현금흐름을 회수하는데 걸리는 가중평균 시간
♣듀레이션의 영향을 주는 요인은 : 만기,표면이자율,채권수익률
면역전략 : 손실없이 원금을 회수할수 있는 가중평균 회수기간현재가치들의 무게중심 역할을 하는 균형점. 투자자의 목표 투자기간을 채권의 듀레이션과 일치시킴으로써 면역상태를 유도
무액면금리채권(중간에 이자지급X)은 만기가 듀레이션 금리가 낮을수록 듀레이션은 길어진다. 만기가 길수록 듀레이션이 길어짐.
이표채 듀레이션은 만기보다 짧다.(중간에 이자지급으로 현금흐름생김)
할인채, 복리채의 만기는 듀레이션과 같다 (만기 시점에서 이자를 받기 때문에)
영구 채권 듀레이션 = (1+i) / i
수정듀레이션 = D(듀레이션) / (1+채권수익률).
재투자 수익률을 고려. 이자지급횟수가 클수록 수정 듀레이션은 커짐
듀레이션 : 만기가 길수록 길어짐 / 수익률, 표면이율 증가하면 듀레이션 짧아짐 /
듀레이션은 면역전략에 사용하고 수정듀레이션은 위험측정에 쓴다.
듀레이션의 한계 : 수익률의 변화가 작을때 근사값 추정. 장기채와 단기채 움직임을 동일하게 봄.(실제로 다름)
볼록성(convexity) : 듀레이션에 의해 설명될수 없는 가격변동. 항상 양수. 볼록성이 큰 채권 선호.
특성 : 볼록성이 큰 채권이 수익률 변화와 무관하게 항상 높은가격. 수익률 하락 하면 볼록성 증가.
표면이자율 낮을때 볼록성은 커짐. 볼록성은 듀레이션 증가할때 가속도로 커진다(제곱)
실제 채권가격은 듀레이션가격보다 항상 더 높다
듀례이션을 통해 산출되는 변동 후의 채권가격은 실제 채권가격보다 항상 낮게 추정된다.
위험구조
문제 : 무위험 수익률 3% , 기대수익률 7% , 약정 수익률 9%
1.위험프리미엄 : 기대수익률 - 무위험수익률 = 4%
2.지급불능프리미엄 : 약정수익률-기대수익률 = 2%
3.수익률스프레드는 : 약정수익률 - 무위험수익률 - 6%
1.불편기대이론 : 미래의 이자율을 정확히 예측할수있다 가정, 단기 이자율이 상승될것이라고 예상되면, 우상향,반대면 우하향 곡선을 그림, 장단기 완전대채관계 위험중립적, 우상향 우하향 전부가능,기하평균임
2.유동성선호이론 : 유동성을 포기한댓가 프리미엄요구 , 우상향하는 수익률곡선을 가장 잘설명함
3.편중기대이론 : 불편기대이론 과 유동성프리미엄의 결합이다. 우상향,우하향,낙타형 , 수평형 전부 설명가능.
유동성프리미엄이 반영된다고 하여, 장기채수익율이 단수익률보다 항상 높은것은 아니다
4.시장분할이론 : 채권시장이,구조적 경직성이 존재함으로써 채권시장이 몇개의 하위시장으로 분활(금융기관의 헷징형태
각 집단들,법적 제도적 여권과 성격, 운용방식의 차이에 따라 장-단기채에 선호가 다름,즉 금융기관들은 그들의 부채와 만기가 일치하는 자산에만 관심을 두기떄문에,시장은 서로 관련이없음, 수요와 공급에 의해 장-단기채의 이자율이 결정
단기채권의 수익률이 장기채권의 수익률보다 높을 수도 있고 낮을수도 있다.
=불편기대이론과 정반대 ,장, 단기채시장은 관련없이 각 시장의 수요공급에 의해 이자율 결정>
선호 습관가설은 시장분활이론안에 있는 형태로( 하위시장에 따라 유동성프리미엄이 + 또는, - 가 될수 있다.
수익렬 곡선의 형태
우상향- 가장일반적 형태, 상대적으로 완화된 통화정책(우상향 할때 선-현-만)
우하향- 현재 상당한 고금리 수준 , '긴축적인 통화정책을 반영
낙타형- (굴곡형) 단고장저형의 변형된 형태, 갑작스러운 '통화긴축'으로 일시적 위축시 발생
수평형- 수익률 예측이 어려운 경우, 형태가 변해가는 '과도기' 적현상
채권 투자전략
1.금리예측전략(액티브) 가격예측전략이라 생각할것
1.듀레이션,잔존만기,만기는 길수록 변동성 증가, 짧을수록 변동성감소
2.표면이자 수익률은 낮을수록 변동성 증가, 높을수록 변동성감소
3.변동금리 수익률 상승 시 상승분 반영, 고정금리는 수익률 하락시 기존 금리 유지
해커스 550
2.수익률 곡선타기 전략(액티브)
<단기채(숄더)는 수익률변화가 크고 장기채(롤링)는 가격변화가 큼>
투자기간보다 만기가 긴 채권을 이용,불편기대이론 성립되면 소용X, 우상향전제, 금리상승기 손실
수익률 곡선전략
Barbell 형 : 단기채, 장기채만 보유. 중기채 가격이 더 하락하거나 덜 상승할것 같을때. 나비형
-단기채의 유동성 과 장기채의 높은 수익성을 확보하기 위한전략, 관리가 여렵고 비용이 많이듬
-단기채권 과 장기채권은 보유하고, 중기채권은 보유하지않음
-단기채 장기채에 비해 중기채의 수익률이 상대적으로 더 오르고나, 덜 하락할것으로 예상될떄 전략
Bullet 형 : ㅋ중기채 중심의 포트폴리오
수익률 곡선타기전략
(우상향의 기울기를 가지는 수익률곡선의 형태가 앞으로 변하지않을거라는 가정)
롤링효과 : 장기채 잔존기간 짧아지면 수익률하락, 가격상승 효과. 금리상승시 롤링효과 역의 결과
숄더효과 : 단기채 잔존기간이 줄때 수익률 하락폭이 극단적으로 큼.
3.채권교체전략(액티브)(저평가 매수. 고평가 매도) 대국수(확대,국채,매수) 회사채버리면
Yield give up swap : 호황에서 불황이 될때 수익율 낮은 채권으로 교체.(spread 확대)
Yield pick up swap : 불황에서 호황이 될때 수익률 높은 채권으로 교체.(spread 축소. 변동성 축소)
소극적(패시브) 채권운용전략<사다리형 / 전통적 면역전략 / 순자산가치 면역전략>
만기보유전략(패시브) : 금리 예측 필요없음
사다리형 만기전략 : 채권별 보유량을 잔존기간마다 동일하게 유지. 가격위험을 평준화시키고 수익성도 확보한다.
장점 : 만기상품 장기채 재투자. 금리예측 불필요. 유동성확보. 우상향일경우 평균수익률 높음.
단점 : 평균수익률은 높으나 적극적 채권운용에 비해 낮음. 투자시기, 채권수익률에 집착하면 전략의 장점 상실
전통적 면역전략 : 목표 투자기간=채권의 듀레이션
채권의 수익률 상승이 채권가격을 하락시키는 정도와 이자의 재투자<다른채권 투자> 수입이 증가를 일치시킴
시장 수익률 변동에 관계없이 최초에 설정한 수익률을 기간 말에 손실없이 실현시킨다.
자산부채 연계 면역전략<순자산가치 면역전략> : 자산, 부채 듀레이션 갭을 최소화하여 순자산 가치 변동성 최소화
자산의 시장가치 가중 듀레이션과 부채의 시장가치 가중 듀레이션을 일치시킨다.
자산가치>부채가치 : 금리상승시 자산가치 하락폭이 부채가치 하락폭보다 커서 자본가치 감소.
자산가치<부채가치 : 금리상승시 부채가치 하락폭이 자산가치 하락폭보다 커서 자본가치 증가.
상황대응적 면역전략 : 액티브전략+면역전략
채권인덱싱전략 : 채권시장 흐름을 따르는 포트폴리오 구성. 채권시장 전체의 수익률
3과목6장 '파생상품투자'
1. 위험전가기능 : 수출업자자가 환율하락 위험이면 매도헤지 (수입업자 매수헤지)
2. 효율성 증대기능 :차익거래라한다. (차태현)
3. 가격발견기능 : 미래예상가격이 반영이 되어 경제참여자들에게 귀중한 정보다
4. 거래비용 절감기능 : 늦은 증거금율 , 공매도 효과 5. 부외거래 6. 콘탱고 와 백워데이션
상품선물 = 현물가격 + 보유비용
금융선물 = 현물가격 + (현물가격*(이자율-배당률))*t/365 <배당으로 인한 이익을 차감>
차익거래 <현물-선물의 가격차이가 이론적 수준을 벗어나는 경우> 프로그램매매이다
(선물 고평가(시장가)는 = 차태현 현물매수,선물매도) ♣ 선물균형가격을 선물이론가 라고도 한다.
선물시장의 시장가격이 이론가 보다 높다면 매수차익거래
매수차익거래 현물매수+선물매도 + (차입) 베이시스 , 보유비용 > 0 보다 커야된다
매도차익거래 현물매도+선물매수 + (대출)
선물환율균형공식
헤지거래는 선물을 기준으로 표현한다. 가격하락 위험을 제거하귀 위해서는 선물 매도 (매도헤지)
ㅈ
스프레드거래
<시간스프레드, 상품간 스프레드>
스프레드는 선물과 선물의 가격차이를 스프레드라 한다 ♣위험이 내제된 거래이다!
확대인지 축소인지 그려보기.
만기가 다른 두 선물에 대해 매수-매도 포지션.
강세스프레드(스프레드 축소) : 강세장. 근월물이 상승. 약세장 .근월물이 적게 하락 (근월물 매수, 원월물 매도)
약세스프레드(스프레드 확대) : 강세장. 원월물이 상승. 약세장. 원월물이 적게 하락 (원월물 매수, 근월물 매도)
물에서는 근월물을 기준으로, 근월물이 강하면 강세스프레드, 약하면 약세 스프레드로 명칭한다.
옵션에서는 기초자산가격이 상승할때 수익이 나면 강세스프레드, 하락할 떄 수익이 나면 약세스프레드로 명칭한다.
옵션
정의: 매도자가 매수자에게 권리를 부여하는 대가로 프리미엄을 받음
매수자는 권리를, 매도자는 계약이행 의무를 부담(선물거래는 매수/매도 모두 계약이행 의무를 부담)
옵션은 만기시점의 수익구조가 행사가격에 대해 비대칭적 구조를 갖는다.
콜옵션의 본질(내재가치) <본질가치와 옵션의가치인 프리미엄은 다르다>
기초자산가격이 행사가격보다 = S-X비쌀때는 차익만큼 이득. 만약 기초자산가격이 행사가격 아래라면 권리 포기
풋옵션의 본질 : 기초자산가격이 행사가격보다 쌀때 이득. 만약 비싸진다면 권리 포기.
옵션가격(프리미엄) = 내재가치 +시간가치
콜옵션 내재가치 ( S – X ) 외가/ 등가(시간가치 젤높음) / 내가
풋옵션 내재가치 ( X - S )
산식문제에 낙첨이면 -없이 권리포기 시간가치만남는다
내재가치 : 옵션을 행사할때 얻을수 있는 가치.
시간가치 : 기초자산 가격변화로 옵션가격이 유리하게 될것이라는 기대치
내재가치는 권리포기시 0. 이때 옵션가격은 시간가치가 된다.
(만기시점에 추가적인 손실이 없다. 만약 콜옵션이 기초<행사가격 이라면 시간가치만 있다. )
콜옵션의 시간가치는 항상 양수이나 풋옵션의 시간가치는 음수가 될수 있다.
<콜옵션은 현물매입에 소요되는 자산을 사지 않는다. 그러나 풋옵션은 만기에 기초자산을 매도할 권리.
따라서 매도자금을 쓰지 못하는 기회비용, 이자비용만큼 시간가치가 음수가 될수 있다>
옵션 스프레드
스프레드:(방향성 전략) 콜,풋 정해서 한쪽방향 ,행사가격이 다르게 < C80, C90>
스트래들: (변동성 전략) 콜,풋 동시매수 행사가격 동일하게 < C80, P80>
스트랭글: (변동성 전략) 콜,풋 동시매수 행사가격 다르게 한호가 낮게 C(85) + P(75)
| 한눈에 생각하면서 비교하기 콜불스프레드(강세), 풋불스프레드(강세), (약세스프레드)콜베어스프레드, 풋베어스프레드(약세스프레드) 롱스트래들, 숏스트래들 롱스트랭글, 숏스트랭글 |
-스프레드 장점: 시간가치소멸효과 없다,방향성이지만 이익과 손실제한
수평스프레드(시간스프레드) - 만기월이다른 두개의 옵션을 매수 매도를 동시에 한다.
수직스프레드 - 행사가격이 서로다른 두개 이상의 옵션을 매수 매도를 동시에한다.
대각스프레드 - 만기, 행사가격이 다른 두개 이상의 옵션을 매수 매도를 동시에한다.
옵션합성전략
-방향성 전략 상승: 콜매수 ,풋매도 강세 콜(풋)스프레드
-방향성 전략 하락: 콜매도 ,풋매수 약세 콜(풋)스프레드
-변동성 전략 상승: 콜매수 ,풋매도 강세 콜(풋)스트래들
-변동성 전략 하락: 콜매수 ,풋매도 약세 콜(풋)스트래들
불스프레드 : 대표적 수직스프레드(가격), 콜옵션+풋옵션
특징 : 제한된 손실과 이익. 기초가격 상승시 이익. 시간가치 감소로부터 자유롭다.
콜불스프레드(강세) : 낮은 행사가격 콜옵션 매수 + 높은 행사가격 콜옵션 매도 <프리미엄 지급>
풋불스프레드(강세) : 낮은 행사가격 풋옵션 매수 + 높은 행사가격 풋옵션 매도 <프리미엄 수취>
콜베어스프레드(약세스프레: 낮은 행사가격 콜옵션 매도 + 높은 행사가격 콜옵션 매수 <프리미엄 수취>
풋불스프레드(약세스프레드): 낮은 행사가격 풋옵션 매도 + 높은 행사가격 풋옵션 매수 <프리미엄 지급>
콜옵션은 행사가격이 낮을수록 비싸고, 풋옵션은 행사가격이 높을수록 비싸다.
약세스프레드는 수직스프레드를 말한다.
옵션 프리미엄은 행사가격 차이만큼 등가로 차이나지 않는다. (가격이 낮아질수록 기하급수적으로 비싸짐)
예시) Call(90)=1000 / Call(100) = 300 / Call(110) =10
옵션을 합성하는 목적은 이익, 손해를 제한하고 프리미엄을 감소시키기 위해서이다.
다른 조건이 같다면 Call(100) 가격과 Put(100) 가격은 같다.
-변동성매매전략
스트래들 : 만기와 행사가격이 동일한 콜옵션, 풋옵션을 동시 매수, 매도하여 구축하는 전략. 옵션으로만 가능 C(90) + P(90) 양매수 변동성이 클수록이익, 작으면 손실
롱스트래들 : 콜, 풋옵션 동시 매수. 프리미엄 지급. 변동성 확대시 사용. 손실제한, 이익 무제한.
숏스트래들 : 콜, 풋옵션 동시 매도. 프리미엄 수취. 변동성 축소시 사용. 손실 무제한. 이익 제한.
스트랭글 : 행사가격이 다른 콜옵션, 풋옵션을 동시에 매수, 매도 C(85) + P(75) 등가기준있어야함
한호가 낮게,비용을 줄인만큼 수익도 늦게난다
롱스트랭글 : 행사가격이 높은 콜옵션. 낮은 풋옵션 매수. 프리미엄 지급. 변동성 확대시. 손실제한. 이익 무제한
숏스트랭글 : 행사가격이 높은 콜옵션. 낮은 풋옵션 매도. 프리미엄 수취. 변동성 확대시. 손실제한. 이익 무제한
롱 스트랭글은 롱스트래들보다 구축할때 저렴한 프리미엄.
숏 스트랭글은 숏스트래들보다 이익을 취할수 있는 구간은 넓으나 최대 이익 크기는 작다.
풋콜패리티
패리티 : (주가/전환가격) X 100%
패리티가격 : 패리티 X 액면가
괴리율 : (괴리/패리티가격) X100
괴리(원금액): 전환사채 시장가격- 패리티가격
채권 매수와 동일한 포지션에 해당되는것
: 콜옵션매도 + 풋옵션 매수+주식매수
콜옵션 프리미엄 < 기초자산
풋옵션 프리미엄 < 채권
콜옵션 프리미엄 > 기초자산 - 채권
풋옵션 프리미엄 > 채권 - 기초자산
p + S(주식) = c + B(채권)
<주식의 하락을 풋으로 제한> = <채권의 이자로 콜옵션 매수>
풋옵션 매도 = 풋옵션 발행 = -풋옵션
주식대차거래 = 주식 매도 = -주식
옵션의 차익거래(고평가 매도, 저평가 매수. 기초자산은 선물과 정 반대로 구축한다)
C+B =P+S 같아야 되는대 일시적으로 같지않게될떄 컨버젼,리버설이 나온다
컨버전(매수차익거래) : 합성매도포지션(콜매도+풋매수) + 현물매수 (p+S <c+B),
콜옵션 고평가 되어있을때 사용하는 전략
-기초자산 하락시 이익
리버설(매도차익거래) : 합성매수포지션(콜매수+풋매도) + 현물매도 (p+S >c+B), 풋옵션 고평가
-기초자산 상승시 이익
풋-콜 패리티와 포트폴리오보험
방어적 풋 전략 : 주가상승시 투자자에게 귀속. 주가하락시 풋옵션이익으로 상쇄. 풋옵션 매수로인한 프리미엄 P+S
이자추출전략 : 자금 대부분 채권 매수 + 이자를 콜옵션에 투자. 기초자산 상승시 콜옵션 가치 상승으로 이득. C+B
(ELD, ELS가 이 전략을 사용함). 주가하락시 콜옵션 프리미엄을 이자로 생쇄.
동적 자산배분 전략 : 주식, 채권 비중으로 매수. 주가 상승시 주식 추가매수. 주가하락시 채권 매수.
옵션을 사용하지 않고 프리미엄을 지급하지 않아도 되지만 상황에 따라 편입비율을 조절해야한다는 단점.
poitive feedback 전략
동적헤징전략 : 주식매수 + 선물 매도 전략. 채권시장의 유동성 문제를 해결하기 위해 선물 매도.
옵션가격결정
블랙숄즈 모형 : 객관적 변수를 사용하여 옵션의 적정가치를 계산. 두 수가 합쳐 1이된다는것만 알자
가정 : 옵션만기까지 주식배당 없음 / 유럽형 옵션만 적용(만기일 권리행사) / 비차익거래균형(차익거래 없음)
주요변수 : 기초자산 현재가격 / 옵션 행사가격 / 만기까지의 무위험이자율 /잔여만기 / 변동성 계수
S, X , R, O, T
이항모형 : 블랙숄즈 모형과 동일한 논리. 커버된 콜옵션 전략.<방어적 풋과 반대의 전략>
콜옵션 매도로 프리미엄을 받고 동시에 주식 매수. 가격이 올라 콜옵션 손해가 발행하면 주식으로 매꾼다.
기초자산의 변동성과 변동성 계수
과거 변동성 : 과거에 실현된 가격자료에서 나온 변동성 계수
내재 변동성 : 현재 변화를 옵션프리미엄에 반영해 얻은 미래 변동성
내재변동성이 증가하면, 콜옵션과 풋옵션 가격이 모두 상승한다.
변동성 스마일. 등가격의 내재변동성이 가장 낮고, 내가격과 외가격의 내재변동성이 높음 블랙먼데이 이전
변동성 스머크. 내가격의 내재변동성이 가장 낮고 ,등가격(중),외가격(우)갈수록 내재변동성이 높아짐 블랙먼데이 이후
<델타, 감마, 세타, 베가, 로> s,x,r,o,t
델타 = ♣옵션가격 변화분 / 기초자산가격 변화 <콜옵션 항상양수, 풋옵션 항상음수>
(기초자산의 가격이 변화할때 옵션 가격은 얼마나 변하는가)
문제 : 기초자산가격이 100포인트에서 110포인트 상승, 옵션가격이 10포인트에서,11포인트 상승
이것은 옵션의 민감도지표중 델타 -0.1 이다 옵션가격 변화분 / 기초자산가격 변화
등가격 에서 델타는 0.5이고 / 외가격에서는 0에 가깝다 / 내가격은 1에 가깝다
감마는 등가에서 가장 큰 값을 보인다./ 만기가 짧거나 근접할수록 커진다 (등가에 가깝기때문)
델타의 속성 : 0<콜옵션 델타<1(내가격), -1(내가격)<풋옵션 델타<0
|콜옵션 델타| + |풋옵션 델타| =1
델타는 콜옵션이 내가격으로 끝날 확률이다. 당첨확률을 의미하지 않는다.
헤지비율 = 델타의 역수
델타중립 = 포트폴리오 델타를 0으로 만든다.
콜옵션매도(-) + 주식의 델타개수 매수(+) = 0
감마 = 델타변화 / 기초자산 가격의 변화 <쎄타와 부호반대>
감마가 클수록 기초자산 변화에 민감하다. 감마는 델타의 기울기 변화속도를 의미한다.
델타는 선형적 민감도. 감마는 옵션의 수익구조 특징인 비선형적 민감도를 측정한다.
감마는 등가격 옵션일떄 최대값을 갖는다. 잔존기간이 짧을수록 ,만기가 짧아질수록 크다.
쎄타 = 옵션가격 변화 / 시간의 변화 <콜, 풋옵션 모두 음수>
옵션은 만기일이 다가올수록 시간가치가 감소하기 때문에 소모성 자산이다.
옵션의 시간가치는 등가격(내재가지=0)에서 가장 많이 감소한다. (감마는 이때 커진다)
감마와 쎄타는 서로 반대부호를 갖고 절대값은 정의 관계이다. (대칭적 관계)
옵션 = 내재가치+시간가치 이므로 내재가치가 0(등가격)일때 시간가치가 가장 크다.
베가 = 옵션가격 변화 / 변동성 변화 <콜 풋옵션 모두 양수>
시장이 불확실성이 커져서 변동성이 높아질때 옵션 가치도 커진다.
변동성이 증가하면 콜옵션, 풋옵션 모두 커지므로 양의 베가값을 갖는다. 잔존기간, 변동성, 베가는 양의관계
로우 = 옵션가격의 변화 / 금리 변화
콜옵션의 로우값은 양수. 풋옵션의 로우값은 음수이다.
3과목7장 '투자운용결과분석'
내부성과평가 : 정확한 정보보유. 기준지표 대비 평가. 운용개시 전 정의. 초과수익률(실현수익-기준지표수익) 위험(기준지표대비 잔차위험), 성과지표(사전적인 정보비율), 자산배분성과분석 가능. 시장예측, 종목선정능력 분석가능
외부성과평가 : 개략적인 평가. 동류그룹과 비교평가. 운용개시 후 평가. 인덱스 사용. 젠센의 알파. 사후적 증권특정선상의 잔차위험. 사후적 정보비율. 샤프. 단기적 타이밍. 분석
<기준지표는 내부, 외부 상관없이 운용 전에 설정됨>
<성과지표 비교 : 초과수익률 vs 젠센의 알파. 사후적 잔차위험, 사후적 정보비율>
<위험 비교 : 기준지표 대비 잔차위험 vs 사후적 증권특정선상의 잔차위험>
GIPS 순자산가치=기준가격(자산-부채)
투자자산 회계 처리 : 시가평가가 원칙(확인하기 힘들면 공정가치 평가). 발생주의 회계처리.
<발생주의 회계는 사건이 일어날때 회계처리. 현금주의 회계는 현금이동시 회계처리. 펀드에 적합하지 않음>
<체결일 기준 : 주식은 3영업일(주문일+2), 채권은 익영업일(주문일+1), GIPS 순자산가치=기준가격(자산-부채)>
수익률 계산 : 자산배분 전략에서는 시간가중수익률이 유리
GIPS 회계 처리 방법:
공정가치평가에 부합되어야 한다.
체결일(거래일) 기준 회계를 사용해야한다
발생주의 회계를 사용해야한다.
수익률에서 발생한 실제 매매비용을 공제하고,추정된 매매비용은 사용하지말아야한다, (공제x)
재량권 없는 포트폴리오는 포함X, 보수를 지급안해도 재량권있으면 포트폴리오에 포함한다.
2단계: 투자수익률 계산 <금액가중, 시간가중, 산술평균, 기하평균, 연환산>
금액가중 수익률 : (내부수익률)측정기간동안 수익금액 반영. 펀드메니저+투자자 공동의 노력. 수익률 효과의 혼합.
현금 유출입 시점 및 규모를 펀드매니저가 결정 못한다. 매니저 의사결정 이외의 변수 영향. 한번만 계산되어 각 시점별 성과, 수익률 비교가 어렵다. <미래-과거 / 과거가격>
시간가중 수익률 : (기하가중수익률)세부기간별 펀드 수익률 계산후 기하학적으롤 연결. 총수익률 계산. (기하평균)투자 자금의 유출입에 따른 수익률 왜곡을 해결해 펀드매니저 운용능력 측정가능
산술평균 수익률 : 1년간 예상수익률. 제한된 목적 (산술평균은 기하평군보다 항상크다)
기하평균 수익률 : 연도별 수익률 사용. 연평균수익률. 투자성과. 미래성과평가에도 적합
연환산 수익률 : 측정기간이 1년미만인데 연간단위로 환산.수익률이 확대 표현 될수 있다.
운용사 수익률의 문제 : 대표펀드 오류, 생존계정의 오류, 성과이전가능성(합병, 이직), 시간에 따른 성과변동(측정기간에 따른 편차)
3단계: 투자위험
절대적위험 : 전체위험(표준편차. 수익률의안정성), 하락위험(절대VaR, 하락편차, 반편차, 적자위험. 목표수익률 추구)-개별자산의 위험을 측정
상대적위험 : 기준지표가 있는위험 , 전체위험(베타, 잔차위험, 공분산,하락위험(상대VaR) -수익 분포를 비교하여 상대적으로 위험한지 측정
전체위험 : 평균수익률보다 낮거나 높거나 모두 위험하락위험 : 평균수익률보다 낮은것만 위험 총위험(표중편차) = 체계적위험(베타) + 비체계적위험
4단계: 성과비교
명확성 : 종목, 비중이 명확하게 객관적인 방법
측정가능성 : 공개된 정보로 계산. 윈하는 기간마다 자체수익률 계산 가능.
투자가능성 : 실행가능한 투자대안
적합성 : 매니저 운용스타일, 성향에 적합해야함사전적으로 반영되어야 함
시장지수의 한계 : 투자가능성은 시장지수를 기준지표로 삼기 부적합. 시장성 없고, 유동성 부족한 경우 시장지수 못씀. 회사채지수는 시장에 투자할수 없는 채권을 많이 포함하고 있어서 부적합하다.
정상 포트폴리오 : 채권 포트폴리오. 투자제한조건이 있는 주식 포트폴리오.펀드매니저들이 일반적인상황에서 쓴다. 시장성이 없거나,유동성이 부족한 펀드의 경우 정상포트폴리오 ,능력을 평가할수 있지만 명확성과 측정가능성을 충족시키기 어렵다.
1차적으로 벤치마크로 평가하고, 2차적으로 동류집단수익률로 평가한다.
위험조정 성과지표
(샤프, 트레이너, 정보비율, 젠센의 알파)
단위 위험당 초과수익률(초과수익률/위험) : 샤프비율(표준편차,총위험) 잘분산되지않는 포트폴리오 적합. 트레이너비율(베타,쳬계적위험) 잘분산된 포트폴리오 적합 , 정보비율
위험조정수익률(수익률-적정수익률) : 젠센의 알파, 효용함수 / 무위험 자산, 차입, 대출가능성과 관계없음
젠센의 알파(위험조정수익률) : 펀드가 요구되는 수익률보다 얼마나 더 높은 수익률을 달성하였는가/ 높을수록 좋다
체계적위험으로 측정(트레이너비율), 정규분포가 충족되어야만 수익률을 추정할슀다.
증권시장선을 통하여 도출한 위험조정 성과 지표중 불위험조정수익률 지표로 가장 적절한것은 젠센의 알파이다..
증권시장선(SML)의 원리를 활용. 베타를 사용 (체계적 위험을 사용한다.)
자본시장선의 한계점인 비효율적 자산의 기대수익률 과 위험을 설명할수 있다.
특정 자산이 SML 상단에 위치한다면 해당 자산은 저평가된 자산이다.
상대적 성과보다 절대적성과분석이 중요.
펀드매니저 능력을 측정할수있다. 그러나 상대적 능력 측정에는 적합하지 않다.
기준지표와 동일한 경우 젠센알파는 0.
유의사항 : 회귀분석은 정규분포 / 월간 이상의 기간에 대한 수익률을 사용해야한다.
분석기간 : 월간 수익률 3년. 30개 이상의 변수 필요
무위험 수익률 : 파산 가능성, 이자율 위험이 적은 증권을 의미한다. (T bill, CD 수익률)
기준포트폴리오 수익률 : 펀드의 투자목적에 부합하는것을 사용해야함
문제점 : 사용하는 기준포트에 따라 매우 상이할수있어 적합한 기준포트폴리오 선정해야함.
회귀분석을 사용하므로 통계적 유의성이 확보되지 않는 경우 그 값의 크기나 부호를 해석해선 안된다.
샤프비율 : 단위위험당 초과수익률, 자본시장선(CML)상의 위험보상율 이라고한다. 원리 사용. 표준편차 사용.
시장위험뿐만 아니라 총위험으로 규정함
조건 : 운용기간이 동일한 펀드만 가능. 평가 대상 펀드들이 동일한 기준포트폴리오를 가지고 있어야함
유의사항 : 측정기간, 평가대상기간에 따라 상이한 결과. 3년이상의 기간동안 월간 수익률.(정규분포) 분산투자 안하면 샤프비율이 트레이너비율보다 적합하다.
샤프비율은 충분하게 분산투자하지 않는 투자자에게 더 적합한 평가 방법이다.
높을수록 좋은거다 /....
샤프비율 = 펀드의 평균수익률 - 무위험수익률 / 표준편차
트레이너비율 = 펀드의 평균수익률 - 무위험수익률 / 베타
트레이너비율 : 체계적 위험당 위험프리미엄. 증권시장선(SML) 사용.
포트폴리오가 잘 분산되면 비체계적 위험은 제거. 펀드매니저 성과 평가 가능.
정규분포를 가정하기때문에 3년 이상 월간 수익률로 측정해야한다.
잘분산된 투자는 트레이너 비율과 샤프비율이 비슷하다. (소수의 종목에 투자하면 두 결과가 다르다)
젠센의 알파는 절대값평가. 트레이너 비율은 상대적 비율 평가. 둘다 증권시장선(CML)사용.
체계적 위험정도가 비슷하다면 젠센의 알파와 트레이너 비율의 평가순위는 유사하다.
소수의 포트폴리오에 집중투자할 경우 샤프비율보다 트레이너 비율이 높게 나타난다.
정보비율 : 펀드매니저의 운용에 따른 리스크를측정하는 지표, 펀드의 위험조정후 수익률이 잔차위험에 대한 노출로 달성될 것인가. 비체계적위험
-초과수익률 이용 : (펀드수익률-기준지표수익률) / 잔차위험
-회귀분석 모형이용 : 젠센의 알파 / 잔차의 표준편차
하락위험을 이용한 평가지표 <소티노 비율. RAROC>
표쥰편차 대신에 하락위험을 이용하여 위험조정성과를 평가하는 지표로는 소티노 비율. RAROC
소티노 비율 : 높을수록 손실발생 가능성이 낮음 좋은거. (하락편차각 낮다는 것)
♣헤지펀드나 파생상품처럼 수익률 분포가 정규분포로 (표준편차)로보기 어렵거나, 극단적인 상황에서의 위험에 대한 보상을 평가하는 경우 가장 적합한 위험조정 성과지표
의의 : 최소 수용 가능 수익률을 초과하는 수익률을 하락편차와 var를사용한다. 다.
특징 : 샤프비율보다 더 나은 방법으로 위험을 평가하나 하락편차보다 표준편차가 많이 쓰여서 샤프비율이 잘쓰임
수익률 분포가 정규분포를 따르지 않는 경우 소티노 비율이 샤프비율보다 유용하다.
RAROC : (펀드수익률 - 무위험이자율) / VaR
5단계: 성과특성(요인분석)
성과 기여도 분석
투자성과는 전략전 자산배분, 전술적 자산배분, 증권선택과 같은 활동별로 공헌도를 구분하여 평가함
전략적 자산배분첨
-장기적 투자자산을 구성 , 성과를 단기적으로 평가할수없슴 ( 전략적 자산구성비율 * 기준지표 수익률 )
전술적 자산배분
-기금운용자는 시장상황의 변화를 적극적으로 활용하여 수익을 제고, 자산집단간의 상대적인 가치변화를 적극적활용
실제포트폴리오
-펀드매너저는 자산구성을 변경할수 없고 종목선정만 가능, 자산배분의 성과를 제외한 종목선정 성과만을 평가함
인덱스 펀드는 베타가 1인 주식들을 편입하여 시장을 움직임을 추정한다. 액티는 1보다 큰거
초수익률의 변동성을 추정하는 지표는 추적오차이다
펀드와 기준지표와의 통계적인 상관관계를 이용하여 측정하는 지표는 공분산이다.
정규분포는 첨도가 3이며, 정규분포보다 뾰족한 높은 봉우리를 가지는 분포의 경우 평균보다 낮은 수익률이 발생할 가능성이 높다.
왜도가 음(-)의 값을 가져서 분포가 오른쪽으로 편중된 경우 평균보다 낮은 수익률 발생
왜도가 음(-)의 값을 가지거나 첨도가3이상의 값을 가지는 수익률 분포의 경우 표준편차로 위험을 측정하면, 실제보다 과소평가된다.
기준지표 수익률 = 시장수익률 + 스타일 효과
종목선정효과 = 포트폴리오 수익률 - 기준지표 수익률
스타일 효과 = 기준지표수익률 - 인덱스 수익률
3과목9장 '거시경제'
AD/AS 모형 : 물가변동을 전제함
총수요 ,총공급 모형이라함IS/LM 모형 : 물가변동을 전제하지않음
총수요모형 이라함
성진국형 경제는 물가가 안정되 있고 만성적인 수요부족 이라서 IS/LM모형이 적합
재화시장 : 상품과 서비스
화폐시장 : 화폐거래
왈라스의 법칙 : 채권시장, 외환시장을 분석대상에서 제외. 폐쇄경제 가정. n개중 n-1개가 균형이면 나머지도 균형
균형분석 : 재화시장(IS곡선), 화폐시장(LM곡선)
총수요 : 재화시장, 화폐시장의 동시균형 (IS와 LM이 만나는 점)
총공급 : 노동시장과 생산함수
균형국민 소득 : 총수요와 총공급이 교차하는 점 (물가변동시 총수요-총공급 모형)
IS-LM 모형 : 수요부족. 균형국민소득은 수요에 의해 결정됨. 공급은 충분(물가고정), 이자율-국민소득의 관계
IS곡선 (재화시장. Investment Saving) <국민소득, 이자율은 기울기를 만든다>
이자율과 국민소득의 조합.이자율 하락 - 투자증가 생산량증가 - 국민소득 증가 <IS 곡선은 우하향>
내생변수 R,Y : 국민소득, 이자율은 IS 곡선의 기울기를 규정한다 (상수) <->
외생변수 G,T : 정부지출, 조세는 IS 곡선을 이동시킴 <확대정책으로 정부지출 증가, 조세 감소시 IS는 우측으로 이동>
국민소득과 이자율은 음의 관계, 국민소득과 정부지출은 양의 관계, 국민소득과 조세는 음의 관계
재정정책 : G의증가 , T의감소 = IS우측이동
통화정책 : M의증가 , P의 감소 = LM좌측이동
확대재정정책시(정부지출 증가, 조세감소) - IS 곡선은 우측으로 이동 - 국민소득 증가 이자율 상승
긴축재정정책시(정부지출 감소, 조세증가 - IS 곡선은 좌측으로 이동 - 국민소득 감소, 이자율 감소
LM곡선 (화폐시장. Liquidity preference Money supply Curve)이자율과 국민소득의 조합. <LM 곡선 우상향>
국민 소득 증가(화폐의 거래적 수요)시 화폐수요 증가로 화폐수요곡선은 우측이동 - 이자율증가(화폐 투기적 수요)
내생변수R, Y : 국민소득, 이자율은 LM 곡선의 기울기 <+>
외생변수P, M : 명목화폐공급 - LM 곡선을 이동시킴 <확대통화정책으로 화폐공급, 물가하락시 LM은 우측으로 이동>
국민소득과 이자율은 양의 관계
국민소득과 명목화폐공급은 양의 관계
국민소득과 물가는 음의 관계
확대통화정책 - LM 곡선 우측으로 이동 - 국민소득 증가, 이자율 하락
축소통화정책 - LM 곡선 좌측으로 이동 - 국민소득 감소, 이자율 상승
구축효과
구축효과 : 확대재정정책은 총수요를 증가시키지만, 이과정에서 발생한 금리상승이 민간투자를 위축시키게 되고 이를통해 국민소득의 증가효과가 일부 후퇴하는 현상
확대재정정책시 이자율 상승으로 민간 투자 감소 (IS 선의 이동. LM의 기울기에 따라 달라짐)
확대 재정정책은 구축효과 있음(유동성함정구간에서 확대재정정책 무구축효과로 정책효과 크다)
확대 통화정책은 구축효과 없음(유동성함정구간에서 확대통화정책 무구축효과로 정책효과 크다)
완전구축효과 : LM 곡선 수직. 재정정책이 국민소득을 올리지 못한다. 이자율만 상승시킨다.
부분구축효과 : LM 곡선 우상향. 재정정책 효과 있음
무 구축효과 : LM 곡선 수평. 재정정책의 효과 최대 (이자율 상승 없음). <구축효과X, 유동성함정>
유동성 함정 : 금리를 아무리 낮춰도 투자,소비 등 실물경제에 아무런 영향을 미치지 못하는 상태
시장에 현금이 넘이흘러 I(투자), C(소비)가 늘지않는 상태
이자율이 임계이자율 이하로 떨어지는 경우,화폐수용 폭팔적증가,이자율 탄력성이 무한대. /
LM곡선이 수평 - 통화정책이 효과가 없음. 재정효과 최대. (구축효과 없음. 이자율 상승없이 국민소득 증가)
유동성 함정탈출 수단(3가지) 정책무용성과 비교
케인즈: 확대재정정책을지속적으로 한다.
고전학파: 확대재정적책을 하지않아도, 저절로 유동성함정구간을 탈출할수있다.
피구효과 : 불황으로 물가하락 - 화폐 실질가치 증가 - 소비, 총수요 증대 - IS 곡선 우측 이동 - 유동성 함정 탈피
(케인즈의 유동성 함정 논리에 대응하는 논리로 고전학파 주장) : 실지가치 증가로 소비 증가
소득효과 : 통화량을 증가시키면, 단기적으로 '유동성효과로' 명목이자율상승, 그후 투자와 국민소득이 늘어남에 따라 화폐 수요를 증가시킴으로써 명목이자율 상승하면 '소득효과'
피셔효과 : 기대인플레이션이 상승하면, 명목이자율이 상승한다는 이론으로, 소득효과와 더불어 물가상승 시 중장기적으로 통화량의 증가가 명목이자율을 상승시키게 하는현상
부채-디플레이션이론 : (피셔주장. 실질가치 증가로 부채 증가 소비 감소)
물가하락 - 화폐 실질가치 증가 - 부채 부담액 증가 - 소비위축 - IS 곡선 좌측이동 - 디플레지속
통화정책 / 이자율 정책통화량목표정책(실물충격) : 통화량을 고정하고 이자율 변동을 수용한다.
LM 곡선은 양의 기울기실물충격시 IS 곡선이 이동한다. 통화량 목표정책을 사용한다. (국민소득 변동이 적다)
이자율목표정책(화폐충격) : 이자율을 고정한다(국민소득 고정된다). LM 곡선이 수평이된다화폐충격시 LM 곡선이 이동함
이자의 정당성(실물<생산력, 시간선호, 인구증가>, 화폐적 측면<유동성>)
실질이자율 : 소비, 투자, 노동 공급에 영향을 미치는 이자율
명목이자율 : 화폐의 수요, 공급이 영향을 미치는 이자율
생산력설 : 자본재는 생산력을 가짐. 자본재 살돈을 빌려주니까 이자 받아도됨
시간선호설 : 미래보다 현재를 선호. 현재 소비 희생에 대한 이자. 모든 사람이 미래재를 원하면 음의 이자율 가능
인구의 증가 : 생물학적 이자율. 노인은 인구증가만큼 재화를 더 받을수 있다.
화폐적 측면(케인즈) : 유동성 포기에 대한 대가가 이자
고전적 이자율 결정(고전학파(유량, 재화시장,자연이자율), 케인즈(저량, 화폐시장,시장이자율 ),빅셀(시장+자연),
고전학파 : 실물적 현상. 저축과 투자가 일치할때 결정. 사화의 시간적선호, 자본의 한계생산성에 의해 결정
빅셀 : 시장이자율(대부시장의 화폐적이자율) / 자연이자율 (실물자본의 수요공급에 의해 결정되는 실물이자율)
케인즈 :화폐수요 3가지 동기 ,화폐시장(통화량)의 수요, 공급에 의해 이자율 결정. 저량분석(형태 분석. 금융자산or 화폐)
거래적동기(소득에 비래) / 예비적동기(위험 대비, 소득에 비례) / 투기적동기(이자율 반비례. 시세차익)
고전학파는 유량분석, 재화시장의 저축과 투자에 의해 이자율 결정
현대적 이자율 결정 이론 <완전한 피셔효과, 오쿤(장기간), 섬머스(불완전), 먼델(실질잔액효과)>
고전학파(유량) + 케인즈(저량)을 유량분석으로 종합.
대부자금 공급 (저축 + 화폐공급의 변동) = 대부자금 수요 (투자 + 정부예산적자 + 화폐수요변동)
피셔방정식 : 명목이자율 = 실질이자율 + 기대인플레이션. (관계가 1:1이면 완전한 피셔효과. 명목이자율)
불편기대이론 : 수익률곡선의 이동 설명. 우상향 수익률 곡선은 잘 설명하지 못한다.위험중립자
시장분할이론 : 우상향 수익률 곡선은 설명. 장단기 금리 연관성이 없어 수익률 곡선 이동 설명 못한다.
유동성프리미엄이론=기대이론+유동성프리미엄. 프리미엄으로 우상향 형태. 프리미엄은 항상 양의값 위험회피자
특정시장선호이론=기대이론+시장분할이론. 장기채 금리 = 단기채 금리 + 기간 프리미
기간프리미엄은 단기채권 선호자는(+), 장기채 선호자는 (-)
이자율의 기간구조 :
채권의 만기와 이자율이 관계를 갖기 때문에 이런 관계가 이자율의 기간구조이다.
정상 수익률 곡선:
만기가 길수록 수익률곡선의 기울기가 완만해짐
유동성프리미엄 이론을 잘설명
불황국면 탈출을 위한 확장정책을 쓸경우 곡선의 기울기는 가팔라진다.
전도된 수익률 곡선:
하락예측분이 유동성프리미엄 보다 클경우 발생
긴축정책 시행시 발행, 긴축으로 단기이자율이 급등하면, 높은 단기이자율이 점차 하락할 것으로 예상하는 경우발생.
-전도된 수익률곡선이 나타나면 향후 총수요의 위축국면이 올것으로 예상(불황국면)
정리: 장기이자율 하락예측분이 기간성프리미엄보다 크면 우하향
장기이자율 과 기간프리미엄 과 동일하다면 수평형
수익률곡선 과 통화정책은
-단기이자율을 변동시키고 이는 수익곡선과 장기이자율의 변동을 야기한다. 장기 이자율이 어는정도 변화것인가를 결정하는 가장중요한 변수는 경제주체들의 예측이다.
경기확장국면 초기 - 초기에는 금리하락(유보금잉여) 중장기에 금리상승(투자증가)
경기수축국면 초기 - 초기에는 금리상승(유보금부족) 중장기에 금리하락(투자감소)
경기변동과 이자율의 변동 (경기, 인플레, 이자율은 같은방향으로 움직이고, 경기에 후행한다)
이자율의 변동요인 <경기 / 거시경제 변수>
투자증가 - 자금 수요증가 - 금리상승
물가 상승 - 금리 상승
정치 불확실성 - 금리 상승
거시경제 (물가 / 통화량 / 경상수지 / 환율)
기대인플레이션이 높아지면 피셔 방정식에 의해 명목금리 상승 이자율은 인플레이션에 후행
통화량증가-상승 : 유동성효과(단기, 이자율하락),
소득효과(♣통화량증가- 명목이자율 하락- 투자증가 - 국민소득 증대 - 화폐수용증가- 명목이자율 다시상승 )
피셔효과(장기.♣ 기대인플레상승하면-물가상승-명목이자율 상승) 대략 1년6개월정도 후에 나타난다.
경상수지 : 경상 수지와 금리는 강한 음(-)관계를 갖는다.
경상수지 흑자(외화 유입, 통화량증가, 이자율 하락), 경상수지 적자(외화유출, 통화량감소,이자 상승)
환율과 이자율변동 :
뚜렷한 상관관계 없음.
주요경제변수(국민-국내 확인)
GDP:국내 총생산(한나라 안에 있는 가계,기업 정부등 모든경제주체가 새롭게 생산한 재화 및 서비스의 가치를 시장가격으로 평가한 최종 생산물의 총계)방가방가
GNP:국민 총생산 박찬호,추신수
GDI:국내 총소득
GNI:국민 총소득 (한나라모든 경제주체들이 생산활동에 참여한 대가로 받은 소득의 합계)
국민소득 3면등가의 원칙에 따르면, 생산국민소선득,분배국민소득,지출국민소득의 크기는 모두같다.
국민총소득GNI는 해외로부터 국민이 받은 소득은 포함하고, 국내 총생산(GDP)중 외국인에게 지급한 소득 제외한다.
소비자물가지수는 통계청에서, 생산자물가지수는 한국은행에서 작성한다
통화량의 변화는 단기적으로 실물부분에, 장기적으로 물가변화에 파급효과를 미친다.
(유통속도는 경기예측에 활용이 안된돠! 예측이 떨어짐)
경기순환
경기순환 : 회복 - 호황 - 후퇴 - 불황 -회복의 반복
경기순환의 원인 : 실물요인(원유가, 해외경기, 기업투자심리). 금융요인(통화량변화, 금리변동)
전년동기대비 증가율보다 전기대비 증감률이 경기 국면에 변화에 더 정확하다.
경기 예측방법6가지
BSI(기업경기실사지수) : 0~200 까지 3가지 방향
100이 기준점 , 설준조사 통해 경기 예측,단기적!
100 초과시 경기상승,확장, 100 미만시 경기하강
경기수축기 유용
100 초과시 확장, 100 미만시 수축
경기종합지수CI ( CI +는 확장, -는 수축)
정의: 개별 경제지표를 통계적으로 가공, 종합하여 전반적인 경기의 움직임을 분석한다(매월 발표)
경기의 변동방향 뿐 아니라 진폭이나 속도까지도 판단 할 수 있다
선행 : 구인구직비율 / 재고순환지표 / 소비자기대지수 / 기계류내수출하지수, 건설수주액 / 수출입물가비율 / 코스피, 장단기 금리차경제심리지수
동행 : 비농림어업취업지수 / 광공업생산지수, 서비스업생산지수 / 소매판매액지수, 내수출하지수 / 건설기성액 / 수입액
후행 : 상용근로자수 / 생산자제품재고지수 / 도시가계소비지출 / 소비재수입액 / 회사채유통수익률
TIP: 주가는 경기에 선생하고 금리는 후행한다.
수주는 미래형(선행지표) 하면 얼마후에 생산은현재형(동행지표)하게되며, 이후 소비 또는 재고는과거형(후행지표)
광공업생산지수 : 동행지수.
생산자제품출하지수 : 제조업에서 판매활동수준을 나타냄. 출하는 장소의 이전. 소유권 이전아님
계절조정법(계절변동요인 제거) : 전년동기대비 증감률 / 단순평균법 / 이동평균법 / X-12 ARIMA 모형
고용
비생산활동가능인구 : 군인, 재소자, 15세 미만인구
생산활동가능인구 : 군인, 재소자 제외한 15세 이상인구
생산활동가능인구 = 경제활동인구(취업자, 실업자) + 비경제활동인구(취업의사 없는사람)
경제활동 참가율 = 경제활동인구(취업자+실업자) / 생산활동가능인구
실업율 = 실업자/경제활동인구
물가지수 및 통화관련 지표 (소비자물가, 생산자물가
소비자물가지수(CPI) : 통계청. 최종소비재와 서비스 가격변동
생산자물가지수(PPI) : 한국은행. 기업간 거래되는 상품의 가격변동 (서비스 제외)
GDP 디플레이터(통화량 결정할때 사용) = 명목GDP(인플레 고려) / 실질 GDP
화폐유통속도(사후측정이라 변화, 인플레 압력 예측에 한계가 있다. 한국(선진국) 유통속도는 하락 추세)
화폐유통속도 = 명목GDP / 통화량 = (GDP디플레이터+실질GDP) / 통화량
통화량 증가율 산정 (EC): 통화증가율+유통속도 변화율 = GDP디플레이터 상승률 + 실질GDP 성장률
v
거시경제량모형 : 거시경제계량모형(연립방정식으로 축약. 내생변수, 외생변수 사용한다., 시차내생변수), 시계열모형(변수의 과거 행태에 기초하여 동태적 모형 만들고 미래 예측)
절대적위험/상대적위험(베잔공) : 해커스 617
위험조성성과지표 : 해커스621
329페이지 내제선도이자율
419페이지 샤프,젠센의알파
355페이지 선물거래 균형가격
363페이지 스프레드 거래
베이시스: 현물가격과 선물가격의 차이를 의미
스프레드: 선물과 선물의 가격차이를 의미
스트레들,스트랭글: (롱 과 숏)
옵션합성전략
